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一文读懂券商资管

金融监管研究院2020-06-29 06:38:19

原创声明 | 本文作者为金融监管研究院 申永忠。欢迎个人转发,谢绝媒体、公众号和网站转载、摘抄。

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序言

 

目前整个资管行业主流分为四类:银行理财、公募基金、信托、证券期货私募资管、私募基金。其中券商资管属于证券期货经营机构私募资管重要的部分,

经过17-18年资管行业的监管约束和制度规范,当前已经迎来了新的历史纪元。大的变局之下,多数很迷茫,但也不乏部分资管机构锐意进去希望有所突破。

 

从整个证券公司业务构成看,资产管理业务在当前的收入构成中逐渐上升,考虑到我国资产管理行业发展的实践,结合资管业务轻资产重管理能力的优势,未来资管业务在证券公司的收入比重必将上升,且该业务收入有一定的稳定性。

 

我们也清晰的看到,证券公司近几年围绕业务结构调整和内部架构的优化,逐步将资管业务放在重要的战略地位,经纪业务将成为为资产管理服务提供基础配套的工具,以资管带动经纪,以经纪业务服务的进一步增值更好的为资管业务做支撑。

 

未来证券公司必将要在内练苦功的基础上取得绝对的竞争优势,来面对同行业和大资管行业其他竞争对手(如银行理财)的竞争。提升自身资管业务的竞争优势,必将需要在主动管理能力提升的基础上完善自身的产品线、销售渠道和整体的运营能力。

 

本文从证券公司资管业务的简要介绍、证券公司资管业务的分类、证券公司资管业务数据概述、资管业务的发展历史、当前证券公司资管业务的规则全貌、证券公司通过独立法人开展资管业务的情况、证券公司公募资产管理业务、主动管理下的券商资管、上市证券公司资管子公司业务发展、净资产等数据分析。

 

一、证券公司资管业务介绍


1)券商资管属于持牌资管业务

证券公司资管业务是大资管行业的一个分支,也是银证保持牌金融机构中开展资管业务的重要板块。

 

证券公司资管业务属于持牌业务,开展该项业务需要取得证监会的行政许可。当前,整个行业经过资管业务高速发展的几年,基本均取得了该项牌照。

 

2)券商资管业务的开展形式

证券公司开展资管业务,总体看从实施方式上分为三种形式,未来,朝着法人化的趋势将进一步加强。

 

证券公司开展资管业务的实施方式:以法人内设部门为主体开展;设立资管子公司以独立法人形式开展;以专门开展资管业务的分公司形式开展。

母公司部门化开展

XX证券资产管理部

牌照剥离至子公司

XX证券资产管理公司

专门分公司开展

XX证券资产管理分公司

 

3)证券公司私募基金子公司资管业务

除了证券公司资管牌照下的资管业务,当前大部分证券公司均取得了可以开展资管业务的私募子公司,也构成了证券公司资管业务的重要组成部分。且该类子公司在风险控制指标、设立方式、业务规范上都和牌照项下的业务有一定区别,但是其也是证券公司开展资管业务的重要组成部分。

 

当前该类子公司各家设立不限于一家,同时均获得了三方会审的通过且经中国证券业协会公告。

 

公告后该类私募子公司可以开展业务,从当前的业务开展形式看,部分私募子公司发行产品已经参与到上市公司纾困中来。

 

4)证券公司的其他主要业务

证券公司除资管业务外,其他主要的业务还有:投资银行业务、自营业务、经纪业务、信用业务、投资研究等。

 

二、证券公司资管业务的分类

(1)证券公司资产管理的总体分类

新旧规则更替之际,为了让大家更加清晰的看到分类上的调整,本文从三次规则的历史脉络去简要概述。

 


办法(2012年版)

办法(2013年版)

办法(2018年版)

 

 

持牌

私募分类

定向资产管理计划


定向资产管理计划

单一资产管理计划

 

集合资产管理计划

限定性集合资产管理计划

 

集合资产管理计划(大集合单列)

集合资产管理计划

(大集合整改后划入部分)

非限定性集合资产管理计划

持牌公募业务

 

按照公募基金的标准分类

非持牌分类(私募子)

单一资产管理计划

集合资产管理计划

 

鉴于资管新规等规则对资产证券化业务不进行规范,为此上表仅汇总狭义的资管业务分类。

 

2)证券公司面向客户的资管产品体系

除了私募资管部分,部分证券公司还取得公募基金业务资质,因此牌照健全的证券公司能够支撑的自主研发产品类型主要有(不严格区分资管业务):


产品类型

 

 

自主发行

单一资产管理计划

集合资产管理计划

公募基金

收益凭证

 

 

代理销售

其他机构的前述产品

私募基金管理人发行的产品

基金管理公司发行的公募基金

保险资管发行的私募、公募类产品

商业银行理财子公司理财产品

提供产品交易服务

OTC市场

 

3)证券公司资管业务相关的配套服务

除了上述具体的产品为主,证券公司依托自身的资管业务基础,可以向子公司、其他资管业务机构提供相关的交易服务类、托管服务类、运营支持类服务。

 

三、证券公司资管业务数据概述

(1)证券公司私募资管业务的总体规模

证券公司资产管理业务的规模经过近六年的高速发展,不仅有力的推动我国资产管理行业水平的进步,同时也是高速发展的黄金时期。按照基金业协会的最新初步统计,截至2018年底,整个证券期货业资产管理业务(含私募基金管理人的资管业务,但不含私募基金顾问管理类产品与私募资管计划重复部分)总规模约50.5万亿元。这其中证券期货经营机构私募资管的规模总计约24.9万亿元。

 

在整个证监会监管下的资产管理业务规模50.5万亿的基础上,证券公司及其子公司资管规模13.4万亿元(含证券公司私募子公司私募基金),券商全行业私募资管业务规模占整个证监会监管资管业务规模的26.6%。这个比例再加上公募基金的规模,证券公司资管业务的规模还将进一步扩大。

 

2)2018年证券公司资管产品备案发行情况

2.1 2018年一季度产品单月备案情况

期间

2018年1月份

2018年2月份

2018年3月份

券商资管规模

697.53亿元

311.07亿元

696.83 亿元

券商资管备案产品数量

434只

256只

383 只

规模占整个证券期货行业资管比例

56.16%

42.94%

54.29%

 

2.2 2018年分季度统计存量券商资管的市场情况(不含专项资管、私募子)

期间

产品备案数量(只)

资产规模(亿元)

截至一季度末

集合资管

单一资管

集合资管

单一资管

3771

17388

20417.9

140745.62

截至二季度末

3715

16686

19313.02

129684.40

截至三季度末

3716

15741

19268.88

118524.68

注:数据来源:基金业协会,未全部按基金业协会项目列示。

 

3)2018年证券公司资管产品规模减少估算

根据基金业协会的相关数据,加计所有单一、集合、专项和私募子的资管规模,截至18年3季度末证券公司资管规模14万亿,结合最新的公告显示,2018年整个券商资管私募资管规模缩水约(16.88-13.4)3.48万亿。

 

4)证券公司资管规模前20名排名情况

对比18年各季度的数据,整个券商资管规模处于一个下降的态势,这个下降不仅和去通道有关,未来产品分化、管理分化、不仅考验整个证券行业的资产管理水平,同时也是对整个资管行业的考验。

 

四、证券公司资管业务的发展历史


1)规则初立

证券公司资管业务最初的规则可追溯到2001年11月中国证监会发布《关于规范证券公司受托投资管理业务的通知》,该通知明确了证券公司开展资管业务的总的规则框架,证券公司资管业务有了规范运行的制度依据。


但也看到,证券公司当时开展资管业务也受到比较严格的监管,当时资管业务称为受托投资管理业务,同时也明确了持牌经营,需要取得中国证监会的核准。同时也明确了当时规范后只有综合类证券公司可开展资管业务,除此之外均不得开展。

 

需要特别说明的是,证券公司资管业务的雏形当时在法律关系上也更倾向于委托关系。当时对该项业务的定性即为:【证券公司作为受托投资管理人依据有关法律、法规和投资委托人的投资意愿,与委托人签订受托投资管理合同,把委托人委托的资产在证券市场上从事股票、债券等金融工具的组合投资,以实现委托资产收益最优化的行为。受托人必须与委托人签订受托投资管理合同,以委托人的名义设置股票账户和资金账户,并通过委托人的账户进行受托投资管理。经中国证监会批准,受托人可设置专门账户对委托人的资产进行管理。

 

从资管新规的角度看,该通知在本世纪初就确立了资产独立、账户独立、打破刚兑、运作管理、交易限制等方面的规定,规则层面从一开始就对券商资管做了全面有序的安排。


更需要说明的是当前券商资管依照信托法律关系设立,证监会也按照这一法律关系对单一资管的账户体系做了大幅调整。券商资管面临的整改及其过渡期,严格讲不限于资管新规的过渡期,同时也有法律关系、账户关系的5年过渡期,大集合整改的过渡期等。

 

(2)于发展中完善

从此,证券公司资管业务在规则的约束下,在行政审批的历史背景下缓慢前行,直到08年证券公司监督管理条例出台,进一步明确证券公司资管业务需要证监会的批准方可开展。

同年,《证券公司集合资产管理业务实施细则(试行)》发布,证券公司集合资管业务进一步得到规范。

 

3)在规则红利中爆发

一直到12年,整个行业发展环境迎来了大的政策红利释放,证券公司资管业务一法两则规则框架出台,资管业务发展进入了快车道。2012年,中国证监会正式发布了《证券公司客户资产管理业务管理办法》、《证券公司集合资产管理业务实施细则》及《证券公司定向资产管理业务实施细则》(简称“一法两则”),券商资管计划从此由审批制转入协会备案制,其中依照原规则保留了集合计划中的大集合;在业务规范上,允许产品分级、允许份额转让等,制度优势得到明显提升,券商资管发展进入历史快车道。

 

接着修订后的《证券投资基金法》的实施,私募资管形态确立,券商资管也面临新的制度调整,随之,2013年证监会对具体的业务规则进行了微调,从此券商集合资管计划仅包含小集合。从此,证券公司资管计划在没有公募牌照的前提下,只能以私募业务的形式开展,这一业务格局一直延续到现在,规模逐步压缩,业务整改进入关键期。

 

但是在这个延续过程中,大集合这一产品也在存续中边发展、边过渡、边整改。一直到资管新规发布,券商期货私募资管业务办法发布后大集合才有了明确的整改规范。

 

4)大资管时代重塑

2018年,是券商资管发展过程中规则频出的一年,也是证券公司在新的发展时期规则重新确立的一年。

 

2018年,资管新股发布,证监会的配套细则也伴随出台,证券公司私募资管业务在新的规则下虽然享有豁免穿透计算人数、产品成立规模降低、规模上限取消、业绩报酬计提标准确定等优势,但是也看到证券公司资管计划依然仍将在新的制度体系下围绕标准化资产展开,但是这一约束却给了头部券商更多的竞争空间,预示着规则放宽的基础上能够享受规则红利的券商依然以龙头券商为主,强者恒强的格局更加难以撼动。


 

五、当前证券公司资管业务的规则全貌

伴随着证券公司资管业务规则的大调整,当前涉及的大部分规则仍然需要相关发布主体在新的规则基础上或修订或制定或废止。

总体看,证券公司资管业务当前的规则依据主要有:

规则名称

发布机关

文号

《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》

一行两会一局

银发〔2018〕106号

《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》

人行办公厅

银办发〔2018〕129号

《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》

证监会

证监会令第151号

《证券期货经营机构私募资产管理计划运作管理规定》

证监会

中国证券监督管理委员会公告〔2018〕31号

《证券公司大集合资产管理业务适用<关于规范金融机构资产管理业务的指导意见>操作指引》

证监会

证监会公告〔2018〕39号

《证券公司私募投资基金子公司管理规范》

证券业协会

中证协发〔2016〕253号

《关于修订《特殊机构及产品证券账户业务指南》的通知》

证监会

中国结算发字〔2017〕182号

公募基金各类规则



《公开募集证券投资基金收取浮动管理费指引》

证监会

尚未发布

 

在前述规则基础上,需要中基协、中证协、中国结算登记、各交易所等自律组织进一步完善其自律规则。

 

六、证券公司通过独立法人开展资管业务的情况

(1)剥离资管牌照至子公司

证券公司可以将资管牌照剥离出来通过独立的法人开展该项业务,这一方式不仅有利于强化内控管理,同时也符合监管的政策导向。当前通过券商资管子公司开展券商资管的资管子公司主要有:

 

除了上表涉及的资管子公司,近期天风证券等也发布了设立资管子公司开展资管业务的公告。

 

相比银行理财通过母行和理财子开展适用的规则有一定差异外,证券公司资管业务无论通过哪种形式开展,规则较为统一。

 

2)子公司开展的其他资管业务——公募资管业务

券商除了通过设立资管子剥离资管业务牌照外,还可以通过两个主体开展两个持牌资管业务。即证券公司在体内开展私募资管业务,设立全资子公司开展公募业务。

 

华融证券18年初通过剥离其公募业务取得证监会关于其设立华融基金的批复,18年底再次在其完成重大事项变更后重新取得证监会的设立许可。华融基金正式进入筹备阶段,并将于取得许可证后6个月内发行其首支公募产品。

 

3)通过子公司开展非持牌资管业务——私募基金管理人模式

16年底,证券业协会发布了证券公司私募基金子公司的管理规范,此后针对私募子公司也出台了更加详细的规则,后续证券业协会分别通过会员公告、三方会审通过后的后续公告。

 

该类主体是之前证券公司直投业务的承继,今后开展资管业务需要考虑证券公司各资管业务类型中的同业竞争问题,也需要将风险管理等纳入到母公司全面风险管理体系之中。

 

4)证券公司通过独立法人开展资管业务的政策鼓励

当前证券公司通过独立法人开展资管业务有两个鼓励机制,一个是资管细则明确的鼓励证券公司通过独立法人开展该项业务,特别是通过独立法人开展非标投资的资管业务;这一鼓励措施不仅在许可层面,在分类评价中也会有所照顾。

 

另一个鼓励机制是对于大集合整改规范中表现优秀的证券公司,将在设立公募基金或者参股公募基金等许可事项中给予证券公司优先支持。

 

七、证券公司公募资产管理业务

(1)当前证券公司涉足公募资管的情形

当前大部分证券公司或者参股基金管理公司、或者控股基金管理公司、或者直接申请公募基金资质(含资管子)。

 

但是部分证券依然希望自身也能够开展公募基金业务,这也是解决目前部分具有公募资格券商公募业务发展不突出的一个出路。正如银行理财一样,其也参股、控股基金管理公司,但是其不论是母行开展的银行理财业务还是通过理财子公司开展的理财业务都包含公募理财业务。

 

(2)当前证券公司申请公募牌照的政策障碍——“一参一控”

 “一参一控”的监管要求具体为:一家机构或者受同一实际控制人控制的多家机构参股基金管理公司的数量不得超过2家,其中控股基金管理公司的数量不得超过1家。

 

如果说“一参一控”的监管要求约束了证券公司投资公募基金的需求,但是真正阻碍证券公司自身开展公募基金的规则障碍成为当前行业更为关注的问题。所以笔者问题一参一控的问题不是当前证券公司自身开展公募业务的障碍,最核心的障碍是《管理办法》对同业竞争规范中设置的规则限制。

 

(3)当前证券公司申请公募牌照最大的政策障碍——“50%以上限制”

“50%以上限制”即为了防范同业竞争的问题,证监会要求持有公募基金股权比例超过50%的主体自身不得开展公募业务。具体规则为:基金管理公司的单个股东或者有关联关系的股东合计持股比例在50%以上的,上述股东及其控制的机构不得经营公募或者类似公募的证券资产管理业务。所以我们也看到华安基金股权变更过程中艰难的3年之余国泰君安重于在舍弃国联安基金后通过华安基金布局自身的公募业务。在证监会最近批复相关股权变动之前,华安基金高管的变动,也能够看出国泰君安对华安基金公募业务的重视。

 

当前解决同业竞争的问题的法规障碍尚在,但是此前证监会已发布修订的征求意见稿。未来,有限度的放松这种同业竞争的监管,证券公司获得公募基金资质的路径将进一步畅通,大部分证券公司将可以顺利开展公募基金业务。

 

4)证券公司布局公募业务,是资管业务发展的另一支柱

4.1 公募业务是完善其产品线的重要抓手

当前证券公司产品线在资管新规后其产品起点一定程度有所好转,但是要考虑到30万起步的产品不能有任何的非标,这个相比资管新规较为严格,因此如果要通过非标做高收益,依然存在产品线的不足。

 

即使30万的产品能够满足客户需要,但是券商资管在没有公募牌照时期自身产品基本30万下是空白,收益凭证等暂且不提。

 

4.2公募业务将是直面竞争、拓宽收入的重要支柱

一是需要公募产品来对抗外部的竞争;二是随着公募业务规则的完善,公募业务不仅能够利用私募资管的资管,发挥规模优势,另一方面也能够通过让更多的客户参与,在提升客户粘性的过程中,综合提升资管业务的管理规模,在这个基础上研究通过业绩报酬等方式完善公司的收入构成(公募业务的业绩报酬监管层已在研究)。

 

4.3公募资格是大集合整改的有力支撑

存在大集合整改需要的证券公司对公募基金资质或更为迫切。抛开控股或者参股基金管理公司的情形,证券公司在监管鼓励的环境下对申请公募基金资质也将更加积极。

 

据不完全统计,当前有70余家证券公司有大集合业务,证券行业大集合总规模约在7000亿左右。

 

个人认为,大集合整改过程中,对于各证券公司也是一个公募业务的提前实际实施路径。在整改过程中,按照底稿的内容,除了公司治理等较为复杂的问题,大部分整改项目监管要求完全对标公募基金的规则进行整改、落实。

 

八、主动管理下的券商资管

(1)券商资管的未来在于主动管理

证券公司资管业务在激烈的去通道降杠杆过程中回归主动管理,这一投资管理方式的转变,在投资决策能力、投研分析能力、尽职调查、投后管理、全面运营、全面风险管理等均有质的区别。主动管理,是行业转型的关键,也是提升内部核心竞争能力,发挥竞争优势的关键。

 

券商资管的法律关系已经确立,账户体系进一步规范、投资管理要求也不断的细化,在当前资管行业同质化竞争中,必须发挥自身体制机制、资源禀赋优势,发挥差异化优势。

 

在主动管理的前提下,证券公司开展资管业务可以有效利用集团内资源,发挥组织内部资源优势,在内部充分利用的基础上,可以挖掘内部服务潜能,在一定程度上将这种服务能力进行市场化运作。《证券基金经营机构信息技术管理办法》对这些模式也进行了确认,即母公司可以为子公司提供服务,该类业务向其他外部主体服务时的备案路径也进行了明确。

 

(2)当前券商资管主动管理能力整体有待提升

2.1 基金业协会公布的截至18年3季度末主动管理前20名的名单

(注:上述规模含各家存续的大集合资管) 

2.2 数据显示券商资管整体主动管理比例有待提升

 

数据来源:中基协(18年3季度排名,节选)/制表:申永忠

 

从上表看,部分证券公司委托投资业务或称通道业务比例还较高,部分证券公司主动管理规模不足15%,月均规模和主动规模均排名前20的机构主动管理规模超过50%的仅两家。

 

考虑中银国际的主动管理规模和总规模的巨大落差,经查阅中银国际招股说明书,总体情况如下:

 

 

以上从证券公司资管业务的几点做了初步分析,2019年开局之年,也是券商资管在新的赛道上同自己竞争、同银行理财等竞争、但是个人认为,虽然券商资管相比之前的规则对投资范围进行了较为宽松的约束,但是考虑到证券各资管业务同业竞争等的问题,基本相当于承继了之前的规则体系。证券公司在标准化资产投资中需要建立自己的护城河,这个护城河一是渠道优势;二是投研优势;三是绝对的收益优势。

 

此外,作为证券公司,需要解决短期利益和长期利益的问题,如何在服务客户过程中平衡经纪业务和资管业务的发展,这也是行业应该思考的问题。

 

九、上市证券公司资管子公司业务发展、净资产等数据分析

 

上市证券公司资管子公司财务数据(具体以备注为准)

资管主体

18年12月(非全部)

2018年1--12月

净资产

净利润/净资产(全年口径)

收入

净利润

收入

净利润

财通资管

15,343.24

48.25

66,996.94

7,292.00

75,583.41

9.65%

长江资管

11,188.43

5,585.78

46,845.76

10,572.83

187,322.82

5.64%

广发资管

24,250.28

2,353.08

165,676.20

80,168.95

466,195.80

17.20%

华泰资管

25,109.45

18,749.32



573,196.37


东证资管

14,586.88

6,357.98



238,097.73


光证资管

6,494.11

3,009.10



154,771.66


国君资管

27,454.55

4,047.59



464,732.73


海通资管

17,963.34

8,703.62



365,345.11


兴证资管

1,627.23

-1,609.54



83,104.08


银河金汇

4,346.96

-327.21



127,884.46


招证资管

17,674.68

8,088.19



342,922.96


浙商资管

3,149.36

456.93



184,942.39


东证融汇

4,898.34

-1,712.17



88,107.35


注:标红部分为12月财务数据尚未公布,暂以11月数据为补充;单位为万元;空格部分为未披露累计数;

数据来源:上市券商财务数据公告/

 

从上市主体披露的数据看,上表所示的资管子公司也是券商资管行业的典型案例,当前,排名靠前的资管子公司从资本实力到股东收益等亦存在较大分化,且部分资管子公司盈利能力尚不稳定。

 

ROE的角度看,券商资管轻资产运营优势,轻资本发展的盈利模式尚待进一步挖掘,ROE需要进一步提升,盈利能力和现金牛的业务须进一步挖掘。

 

同时,在业务发展分化中也看到当期头部券商资管子公司净资本规模的大幅提升,部分券商接近50亿元,20亿及以上的净资本资管子公司也逐步增多。随着想资管子公司的加入,不仅有自身的注册资本,同时加上母公司的净资本担保。头部券商资管在净资本、人才、全面风险管理和整体运营能力等方面已经筑起牢固的护城河。 

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鉴于未来券商资管拓宽产品线、增加新的利润增长点的需要,也是应对新的资管行业竞争格局的战略路径,各券商开展公募业务将逐步提上议程;同时结合近两年公募基金的获批速度,牌照的申请难度也有所降低。基于此,法询金融依托自身专业定位、内外部优质资源,为各证券公司在大集合整改过程中提供定制化的咨询服务;提供各证券公司涉及公募化整改过程中涉及公募基金的各类监管规则,包括但不限于专题报告、法规数据库等;为推动各证券公司申请公募牌照,我们将聚集同业资源,在汇总同行业申请行政许可经验、问题解决备选路径等基础上为各证券公司提供公募资质申请的专项配套业务。


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