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资管新规还有哪些困惑?详见36问答!

金融监管研究院2021-11-18 11:49:39

声明丨本文解读部分作者金融监管研究院 院长 孙海波;资管部总经理 周毅钦、资深研究员 许继璋亦有贡献。欢迎个人转发,谢绝媒体、公众号或网站未经授权转载。


过渡期如何调适?深圳、上海、北京三城开讲!

法询线下公开课:资管新规全透析与过渡期资管产品调适

法询同时推出线上系列课程:


一、过渡期安排

1、如何理解过渡期内允许对老资产进行“接续”操作?

答:从法规第29条的过渡期表述看,核心是两个内容:

(1)任何不符合新规的产品,过渡期内不能有新增量;但可以新发新产品来滚动对接旧资产。这点和笔者此前一直强调的新资金新资产和新资金老资产格局基本一致。

(2)确保过渡期结束后,不符合新规的所有产品都不再有存量;

现实中有几点争议在于,如何定义“接续”?比如能否通过发行新产品募集10亿资金,其中2个亿承接此前的老产品的资产,剩下的8个亿用来购买新资产。那么这个理财产品能否继续按照当前摊余成本法估值,并且对外销售按照预期收益率进行宣传?

如果严格要求100%接续老资产,则面临新发行的这个产品收益匹配,流动性管理不是很方便的问题。而且在信息披露层面是否应该标识这个是用来接续老资产?

对于开放式产品,在存续期内资产能否对底层资产进行调整,比如部分资产到期了,能否继续配置除现金以外的其他新的资产,如果配置了新的资产,资金端募集的时候是按照新产品还是按照接续老资产来处理?

笔者更倾向于未来属于一行一策的政策框架,需要和地方局沟通协商。

笔者将在深圳、上海、北京分别举办研讨会,及培训会,相关内容参见《北上深 | 资管新规全透析与过渡期资管产品调适》。


2、如何理解银行新发保本理财“接续”老产品?

答:按照规定,只要不新增规模,为平稳过渡,是可以发不符合新规产品对接老产品的,因此可以在过渡期内发行保本产品对接原来的保本产品,但是过渡期结束之后不得再发保本理财。保本理财未来承接方向主要是两块:保本结构性存款和大额存单。

但现在核心的问题是过渡期内如何定义接续?6万亿保本理财是否可以“接续”?

保本理财有两种,一种就是纯粹的“声明保本”按照双方协议承诺兑付本金,如何保本没有明确,比如明示预期收益的保本理财产品;另一种就是通过“存款+衍生品”结构进行“技术保本”,比如结构性存款理财产品。指导意见对于第一种模式在过渡期内,存量金融资产还能通过发行保本理财接续,但不能新增。

保本理财的资金将流向存款和结构性存款,也会有一部分可能会流向货币基金。

但是目前存在的问题是很多中小银行都尚不具备金融衍生品业务资质,结构性存款业务可能前期还是要委托大行进行办理,在衍生品定价这一块可能将被大行吸收掉一部分收益。


3、如何理解银行可以新发理财产品投资老产品种的“非标资产”,且不符合资管新规要求?

答:非标产品,不符合新规的话,不能再新增资产。但对于部分非标项目,不符合资管新规,已经部分放款,合同已经签订,银行如果能确保总的非标量不新增,应该仍然可以继续放款。所以要看银行如何调剂内部额度。

如果是全新的非标项目,银行不得新增。


二、净值化管理及估值

4、封闭式产品才能采用摊余成本法,而且需要满足下列两个条件,那么对于开放式产品一律不能用摊余成本法,开放式产品投非标如何处理?

答:开放式产品按照新规对要求,基本也不太可能投非标,期限匹配的要求也断绝了投非标的可能性。

如果真的有少量开放式产品投非标的情形,显然违反本次新规的字面意思。但笔者认为从整体法规逻辑上讲,只要开放式产品的下一个开放日晚于非标资产到期日,开放式产品投非标也没有问题;因为在下一次开放日之前非标已经到期,其收益或损失都已经实现,比估值其实更加准确。

从信息披露的角度,公募产品开放式按照开放频率披露,封闭式产品至少每周披露一次。只要非标资产终止日早于开放式产品下一次开放日,信息披露时间点,非标资产也已经实现了损益,从估值角度看比市值法更加可靠。

当然这里涉及到非标资产期限定义的问题,如果通过给融资人滚动融资,将长期限融资需求拆短,实际借新还旧,那么本身这种模式也面临合规的问题。


5、封闭式产品所投金融资产暂不具备活跃交易市场,或者在活跃市场中没有报价、也不能采用估值技术可靠计量公允价值的情况下可以摊余成本法计量。如何界定“不能采用估值技术可靠计量公允价值”?

答:这里核心是两个点,一个是不具备活跃交易,二是估值技术可靠性不高的情况下。对于第一点,实际上是市场逐步发展的过程,当前看私募债、ABS、银登流转资产都没有活跃交易市场。


6、新股要求只有封闭式产品满足特定条件才能按照摊余成本法估值,是否意味着货币基金也受影响?未来银行理财是否有可能发行开放式类货币基金产品?

答:金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理是否合规,需要达成三个条件:

  • 净值生成应当符合企业会计准则规定,及时反映基础金融资产的收益和风险;

  • 由托管机构进行核算并定期提供报告;

  • 由外部审计机构进行审计确认,被审计金融机构应当披露审计结果并同时报送金融管理部门。

也就是说管理人采取的估值方式必须经托管、外审认可。此次指导意见在对市值法上面的态度是“鼓励”而不是“必须”。当前货币基金和短期理财型基金使用摊余成本法计量,确实也广为人诟病,流动性新规也对货币基金使用摊余成本法做了明确限定,近期监管召集各大公募基金开闭门会议,讨论将短期理财基金由摊余成本法估值转为市值法估值。

从监管趋势和本次新规的监管逻辑来说,确实看到了这种苗头,后续主要看证监会是否跟踪出台配套措施。但是过渡期后,必须按照市值法来估算。

存量公募货基采用摊余成本法在过渡期之后是否会一刀切,主要考虑两点:

一是货币基金当前通过影子定价和摊余成本估值体系,控制偏离度和货币基金流动性,这一套做法是国际通行做法,虽然过去也有所讨论调整,但从未说要一刀切禁止。

二是规模庞大,对货币基金监管应该更多从自身流动性风险防范和规模控制两个角度。央行对货币基金强化流动性监管也是趋势之一。后续监管在这一点上仍然存在一些妥协空间。

但是对于新增的银行理财类货基产品估计不会这么快放开。目前银行也发行了一些类货基产品,但是与公募货基相比在流动性、久期等方面差一点,笔者认为央行更不可能认可这一类产品。

2021年之后,鉴于银行公募子公司和公募基金实质上无差异,二者在税收、货币基金、流动性监管等方面可能会逐步靠拢。笔者认为从长远看,没有必要一个金融监管体系下,出现两套不同的公募基金监管框架。

7、新规估值的焦点就是在于非标资产的估值

答:新规靴子落地,总体对银行系影响较小,基本上还是延续了以往银行内部对非标的估值方法,客观上也是考虑了非标取数的难点和对非标业务的影响。但是我们可以看到,无论采取何种估值方法,最终都不会影响非标资产实际收益。非标准化债权类资产的终止日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日或者开放式资产管理产品的最近一次开放日,因此,在真正兑付之前,非标资产的到期收益或损失已经全部兑现。因此对于封闭式产品而言,重点还是在于产品的信息披露和净值要保持一致性。

8、对于封闭式产品采取摊余成本法估值,偏离度太高情况下如何处理?

答:新规偏离度设置为5%,一般情况下很难达到。如果到期负偏离达到3%,笔者认为当前的监管框架下应该是禁止管理人做任何补偿,但需要向客户充分说明此前估值披露和最终的赎回收益差异。但偏差过大,显然对打破刚兑不利,5%偏离度显然设置得有些大。

此外,从风险准备金实际用途看,管理人肯定也不能动用风险准备金补偿这里估值和实际收益的负偏离。

9、新规生效之日起,商业银行还能否发行预期收益率产品,并宣传预期收益率?

答:从后面央行的官方问答来看,实际就是对预期收益率型产品的否定,同时也否定了完全浮动管理费这种收费模式。

所以如果是全新的产品肯定是禁止发行预期收益率的产品。但如果是承接旧资产,则需要另外讨论,具体参见本文第一问。

预期收益率宣传:

既然全部净值管理,且要求定期披露净值,那么一旦过渡期结束后,意味着禁止预期收益率型产品发售。所以过渡期内,承接老产品的情况下,应该允许预期收益率宣传,全新产品不得宣传预期收益率,但如果存在超额收益分成的情况下,应该允许宣传类似“业绩比较基准”的内容。

10、成立了有限合伙基金(结构化基金),优先级是银行理财;基金处于过渡状态,目前只提了不到10%的资金,后续还能再提吗?

答:新规核心点:过渡期内不能增量,过渡期后归零。

面临两种可能性:

一是,如果当地银监局解读更加严格,单支产品都不能新增。

二是,如果稍微宽松的过渡期口径,确保单家银行总量不增,那么一家银行另外一部分非标存量客户到期了,释放的额度可能有调配投问题中所提到的非标产品。具体情况还是要看每家银行的差异,即使是按照宽松的口径,也要看银行内部的资源额度调配。


三、银行资管子公司


11、银行设立资管子公司的监管框架如何?

答:根据新规要求,27家大中型银行需要成立资管子公司,未来资管子公司的投资范围和运作虽然资管新规没有细则,但笔者推测应该会和当前公募基金的管理框架靠拢。

根据本规定总体精神判断,成立子公司之后,其不论发行公募产品还是发行私募产品,都将统一纳入银保监会监管范畴,而不是类似保险资产管理公司发行公募产品仍然额外需要到证监会那里申请资质。我们预测后续银保监会会专门出台《商业银行设立资产管理子公司管理办法》,只有这样才能确保后续持续对银行设立子公司发行理财产品进行监管。

12、目前银行设立资管子公司,银行业的进展如何?

答:当前从笔者调研的情况看,绝大多数股份制银行已经启动成立资管子公司的内部流程,其中招商银行、华夏银行、北京银行已经正式公开成立子公司的信息,华夏银行和招商银行公告称董事会决议成立注册资本为50亿子公司。此外也有几家城商行和股份制银行也在走内部流程,但在子公司正式规则明确之前,监管机构不会接受申请材料。多数中小城商行仍然处于观望状态。

四大行尚未启动申请,没有任何动作。

13、同一家银行能否同时控股一家公募基金和银行资管子公司?也即是否受“一参一控”限制?

答:从资管新规的整体设计看,基本上银行资管子公司和公募基金未来趋于同质化,而目前已经有14家银行已经控股了一家公募基金公司。如果这些银行再设立一家公募基金公司是否会受到“一参一控”的限制?

从当前实际对一参一控执行的情况看,我们认为问题不是太大。即便在证监会同一个体系内,部分券商也存在控制一家公募基金公司,但其资管子公司也申请了公募基金牌照或正在申请。

所以对于商业银行的资管子公司和其控股的公募基金未来虽然从牌照层面有重叠,但监管层面并无障碍。更多是银行内部的战略规划清晰,错位竞争,甚至是同质竞争更多是银行内部的战略选择。

14、对于中小银行,资管子公司有哪些可以参考的路径?

答:建议商业银行有条件的都可以考虑成立,因为从历史的脉络来看,金融牌照的管理是越来越严格的,在开放之初不抓住政策机遇及时申请,以后再要申请的难度与日俱增。
对于中小银行(主要是城商行和农商行)理财业务而言,尽管在交易能力、投研能力、系统搭建等方面较大行可能有一定差距。但是资产管理业务也必须按照监管要求顺利实现转型发展,
笔者认为,未来在资管子公司的道路上有三种路径可以参考:
1)实力较强、产品规模较大的城商行或农商行,可以参照北京银行,考虑直接单独成立资管子公司。北京银行2017年的非保本理财产品规模为3500亿元。
2)实力较弱、产品规模不大的城商行或农商行,可以考虑由多家区域性城商行和农商行联合成立资管子公司,将辖区内的资管部门人员集中优化。这样既解决交易能力、投研能力不足的问题,同时还可以节约财务开支,IT系统也不用重复开发。在未来合适机会,还可以引入外资、民营资本,丰富资管子公司的外部资源,加强公司内部治理架构。

3)引入第三方中小专业化的股东。当然当前银监会并未出台具体细则,对第三方股东资质如何审核,方法风险有待观察。

15、银行资管子公司业务口径和公募基金差不多,但目前产品规定还是不太一样,后者还是有政策优势,比如税收优惠,如何看他们长远的趋向。

答:长远来看会接轨,但需要时间,过渡期细节各有优势。税收优惠方面未来几年公募还有优势,长期取消。监管指标上,银行理财应该会比公募基金松一点。投研能力和风格不一样,短期难以趋同。公募理财起售金额会降,不会持续需要5万元。低风险公募基金风险评估肯定会打破,但趋同需要很长的时间,三四年以上。

16、新增一类持牌金融机构“金融资产投资公司”,具体包括哪些?

答:目前看应该是商业银行的债转股子公司为主,未来商业银行资管子公司,应该不会有“投资公司”的名称。


四、业绩报酬


17、允许金融机构和委托人在合同中约定收取合理的业绩报酬,业绩报酬计入管理费。如何界定“合理”?

答:这里显然当前属于灰色地带。如果参考私募基金过去通行做法,应该是20%以内较为政策。

对公募银行理财和公募基金,银保监会和证监会仍然会采取较为审慎监管规定,对于私募基金,则应当采取相对灵活的管理费收取模式,但应当禁止100%或接近100%的浮动业绩报酬模式,涉嫌刚性兑付。


五、银行理财


18、目前对于理财规模比较悲观,认为规模可能会下降,从过渡期安排等政策来看,是不是规模处于相对稳定状态?

答:未来银行理财跟公募基金跟相似,银行的理财子公司能否把规模做到22万亿,我觉得是比较困难的,不太可能。现在的思路比较明确了,就是公募基金化的做法,不一定能做到22万亿。新的计量法之下,我觉得理财规模会逐步下降,只不过下降比较缓慢。但不是代表缩表了,因为有些回表了,比如保本部分,而且我觉得保本规模可能会比以前大。表外规模肯定会缩。

19、银行理财产品能否直接参与债转股?

答:根据资管新规的条款:“私募产品的投资范围由合同约定。鼓励充分运用私募产品支持市场化、法治化债转股”,公募银行理财不能投资债转股产品,除非监管特别批准。

20、新规对银行一般T+0理财产品的影响?

答:个人觉得有影响。新规第二条说,出现兑付困难时候不允许金融机构垫付。目前很多银行能够实现T+0模式都是本行垫付(不是指兑付困难的时候)。按照新规要求,正常情况下,如果不是兑付困难,这种垫付模式理论上来讲是可以的。但是我个人来讲不是很赞同这种模式,本行垫付违反了关联交易条款。如果要做到更合规一点,至少要跨行垫付;即便跨行垫付还是涉及到银行自身之间相互授信的问题。货币基金事实上走的就是银行垫付。

银行对基金公司的垫付是允许的,不属于新规明确限制的范围,我个人觉得是还是存在一点问题的,垫付的银行对管理人进行授信。如果出现较大的偏离度可能会出问题,相当于间接管理人对产品做了类背书。总的来讲:规则上没有明确限制,但不符合新规的精神。

21、未来银行理财应该可以发行结构化产品?

答:只要是完全按照新规,我们理解应该银行理财可以发行结构化产品分级。此前银监会曾经窗口指导银行不得发行结构化分级产品。当初这样窗口指导的逻辑主要处于银行理财产品估值、信息披露不到位,风险隔离不到位,如果结构化分级,容易产生劣后级利益输送;如果劣后级发生亏损则容易出现个人投资者投诉结果是刚性兑付。

22、新规之后,银行理财产品能否投资非标?

答:从两个维度做区分:

一是如果是接续老资产,完全可以发行理财产品包括公募产品投资非标,且在过渡期内不受期限匹配、结构化分级等限制,只要符合过渡期要求即可。

二是发行理财产品投资全新的产品,则公募银行理财只能配置少量非标,应该以投资标准化资产为主。但具体如何划分比例,需要后续和监管协商。

23、根据新规是否意味着只要计提了操作风险资本,就不需要计提风险准备金?

答:新规原文:“金融机构应当按照资产管理产品管理费收入的10%计提风险准备金,或者按照规定计量操作风险资本或相应风险资本准备”;

所以对于商业银行存量的理财业务,因为管理费收入计提了操作风险资本,但成立资管子公司之后,需要从管理费收入中计提风险准备金。


六、结构化产品及份额质押


24、新规之后,关于结构化产品有哪些变化?

答:此前关于结构化产品限制主要是证监会2016年7月份发布的“新八条底线”的内容,但私募股权基金和信托不适用(信托只有股票类的结构化产品受2:1杠杆比例限制)。

新规之后有几个潜在变化:

(1)只要股票和股权占比不超过80%比例,就是混合型产品,比例仍然可以2:1;比当前证监会的宽松,证监会此前规定个只要是混合类都按照1:1的杠杆比例要求。

(2)此外对于非上市股权类全部按照1:1的杠杆率,比当前的规则要严格得多。此前证监会要求券商资管,基金子公司等做股权投资,杠杆率最高2:1。

(3)非标准化债权资产,私募基金投资,分级可以是3:1杠杆率。

25、在现有框架下,公募分级基金后续会怎么监管,应该怎么操作?2020年之后能否继续存续。归零可以是把封闭式基金转成开放式,但分级基金目前大多数是永续存在的,2020年后规模不再增加的话,能否自然到期,但自然到期的意思是不会到期?

答:按照规定,在2020年之前,不合规产品存续都不能有,所以存量部分应该归零。归零可以是把封闭式基金转成开放式,但自然到期是不太容忍的,尤其注意征求意见稿和正式稿的差异,正式稿特别把“不得续期”改为“不得存续”,所以即便是永续产品,在过渡期之后也必须归零,防止金融机构无限期拖延。

26、八条底线中,管理人自有资金出资承担安全垫不算结构化产品,这次新规没有更多解释

答:这个问题是关注焦点,新规正式稿表述一级份额以上的份额为其他级份额提供一定的风险补偿,收益分配不按份额比例计算。”

八条底线的安全垫模式有一个特点,虽然做了风险补偿,但是收益端有平等份额分配收益的,抠字眼的话这种产品不违反资管新规。但后续能否发,还要看证监会确认。安全垫产品一直也备受争议,当初证监会制定这项规则,银监会和央行都没有出台限制结构化产品的规则,安全垫产品主要考虑到很多银行有这样的实际需求做的一种妥协。但此次是一行两会联合行动,取消安全垫符合资管的总体发展方向,银行和券商在未来合作过程中需要适应全新的监管环境。笔者认为安全垫产品过渡期之后可能会面临政策变动,但至少当前字面理解看仍然合规。

27、新规关于份额质押的问题如何理解?

答:法规原文表述:金融机构不得以受托管理的资产管理产品份额进行质押融资,放大杠杆。

这条规定有两种不同的理解:

一是资产管理产品的份额持有人不得质押。

但这种理解存在违反《基金法》规定之嫌。基金法第一百零三条:“基金份额持有人以基金份额出质的,质权自基金份额登记机构办理出质登记时设立。”

而且,如果按照这种方式理解,此规定的出发点并没有充分的依据。因为如果持有人为其他资管产品(一层嵌套),该条法规已经明确需要穿透合并计算杠杆率;如果持有人为非资管产品,比如是金融机构自营资金或者个人、企业等,那资管产品份额是其应有的财产权,有权通过份额质押进行融资。

二是指管理人受托的资管份额,管理人不能质押,但份额持有人可以质押。


七、标与非标


28、标准化资产的定义和征求意见稿比有什么变化?

答:新规罗列条件如下:

(1)等分化,可交易。

(2)信息披露充分。

(3)集中登记,独立托管。

(4)公允定价,流动性机制完善。

(5)在银行间市场、证券交易所市场等经国务院同意设立的交易市场交易

虽然最终正式稿也没有明确哪些资产和交易场所属于标准化债权资产,但从这次新增的一个条款来看,大幅度缩窄了交易场所范围。

也就是新规对标准化债权资产的认定分为两个维度,一个是交易场所筛选,另一个是基于这些场所按照一定标准对产品进行认定。这两个条件缺一不可。

如果不是经过国务院同意设立的交易场所,肯定不符合标准化债权的定义;但即便是在这些交易场所,如果相应的资产在流动性,公允估值,信息披露等不符合要求也不能认定为标准化债权资产,但这个具体认定细则后续会制定。国务院批准设立的交易场所包括:上海证券交易所、深圳证券交易所、全国中小企业股份转让系统、上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所、上海黄金交易所、上海保交所。经国务院同意,部位批准而成立的有中信登、票交所等机构。

显然这样的标准和口径比此前想象得要更加严格。简单按照当初设立交易场所的行政级别认定能否入围标准化债权资产,并不符合金融资产交易场所自身的成长特点,后续能否给其他交易场所一定口子,仍然有待观察。笔者认为应当留有一定空间,等到其他交易场所在信息披露,流动性和公允估值达到标准后仍然可以考虑。

29、非标资产期限错配如何处理?

答:两个处置:第一,不允许错配的话,三到五年的非标可以分期吗?四年的融资需求,我们用资金池错配,可以拆成两个两年吗?第二,我们可以增加优先级资金量进行整改后继续存续下来么?

过渡期内可行,关键在过渡期的最后一次发行一定要和非标减持资产匹配上来。但这样子做面临流动性风险,其后续第二个两年的项目在投资过程中公允性可能有问题,我们第二次时不可能像第一次发行两年的产品一样做信用评估,万一信用状况变化会带来风险。增加资金是可行的,也是政策的引导鼓励方向。比如把投资证券类市场的资产整改为达标的,这也是一个政策思路。

30、证监会明确表示,明股实债产品不可备案,但如果产品变成类固定收益,但如果变成名债实债产品在银行角度来讲还是非标吗?

答:对于银行来说,名股实债不论是归入非上市股权还是非标准化债权,只要是公募银行理财都不能偷。

首先非上市股权只能是封闭式私募才能投,如果是非标债权,也只能是私募产品,公募银行产品或许能稍微配置一点,具体比例尚不清楚。法规原文的表述是,所有公募产品应该投资标准化债权为主。


32、现在北金所和银登中心非非标产品如何处理?

答:目前看,这个问题还没定,虽然在新规中对交易场所的认定(银行间或经国务院同意设立)和几个标准化资产的标准设定带有很强的指示性。

但笔者仍然建议等正式的认定细则。


八、多层嵌套


33、金融机构的公募资管产品可以投资其他机构发行的私募资管产品吗?

答:公募资产管理产品的受托机构应当为金融机构,那么该金融机构的私募理财产品可以受托吗?笔者认为,按照第二十七条,监管原则实行穿透式监管,对于已经发行的多层嵌套资产管理产品,向上识别产品的最终投资者。该金融机构的私募理财产品受托资金应向上穿透识别合格投资者,因此,向上穿透后公募资管产品明显不符合合格投资者要求。

但需要注意这里的措辞是“多层嵌套”才需要向上穿透,如果只是一层嵌套,很有可能并不会严格执行向上穿透。那么根据新规二十二条的表述,简单点说就是,公募银行理财可以委外给券商资管,信托计划,基金专户,但不可以委外给第三方私募基金管理人设立的私募基金。

但是公募银行理财如果委外给信托、券商资管和基金专户,这些私募性质的资管计划不能再次委托管理。



34、传统委外会嵌套一层,委外FOF策略下一层只能投公募基金不能投私募基金吗??


答:对。例外条款只给了创投基金和政府出资产业投资基金。这两个可能突破一层嵌套的限制。但是投顾的思路可以试一下,MOM证监会那边比较敏感。


九、私募基金



35、私募的合格投资者要求,需要满足以下条件之一:家庭金融净资产不低于300万元,家庭金融资产不低于500万元,或者近3年本人年均收入不低于40万元。和征求意见稿比是否意味着放松?


答:这里核心是怎么理解,家庭金融净资产和家庭金融总资产是“或”的关系还是“和”的关系。笔者昨天在《史上最全逐条解读版!颠覆百万亿资管格局,新规如何影响300万金融人!》文章中解读有误。这里应该是“或”的关系,也就是投资者只要满足家庭金融净资产300万或者家庭总资产500万其中一个条款即可。比征求意见稿有所放松,比当前的信托计划和银行理财合格投资者要求严格很多,但和当前私募基金比,稍微有所宽松。

现实中家庭金融负债很难核实或证明,基本上都是根据投资者声明解决。

36、资管新规对私募股权基金的主要影响有哪些?

答:最主要的影响在于不允许期限错配及产品分级。

根据资管新规的规定,资管产品投资股权类资产的,应当是封闭式产品,并且应当有明确的股权退出安排。最为关键的要求是,股权的退出日不得晚于封闭式资产管理产品的到期日。

实践中,私募股权类投资的期限是5+2年,如果在资金募集端做到资金期限和资产期限一一匹配,由于投资者流动性偏好的问题,这类长期限的私募产品募集将有很大压力。

那该如何解决私募股权类产品的流动性问题呢?在资金端是否可以通过允许提前赎回并再后续募集的方式解决呢?这个我们觉得,这个不符合资管新规的规定,实质上是规避监管的行为。那是否可以在资产端方面,将长期限的资产分拆为几个短期限的呢?比如说将5年期限的产品拆分为2+2+1的产品,这个关键点在第一个产品到期之后,后续产品如何对接的问题?首先这需要被投资企业的配合,其次是第一个退出产品的资金来源于第二个产品,这很难解释,最为关键的是,这类模式设计分离定价的问题,第二个产品再受让该股权的时候,企业风险有所变化,那么投资价格也应当有所变化。

上述两类方式都可以说是在走“偏门”,在操作上难以符合新规的规定。实质上,如若要解决投资人所持私募份额流动性问题,关键的是需要建立私募的二级市场,为投资者之间份额的交易提供平台和标准,但这个平台是否能建立起来,以及建立之后的交投活跃度估计也不容乐观。

但是新规开了一个口子,即创投类基金以及政府出资产业投资基金不适用新规,这意味在杠杆上可以不受到约束。在期限错配上,此前中基协也明确不允许私募基金做资金池业务,所以期限错配上还必须满足。

和私募股权类基金只能是封闭式不同,新规允许私募债权类做开放式和封闭式,这意味着债权类产品可以是开放式的,也即可以分级,但无论是开放式还是封闭式都不允许期限错配。

37、私募资管产品受托机构可以是私募基金管理人,但不可转委托,不可以投资公募以外产品,是不是私募的FOF不可以做了?

答:法规原文表述如下:“受托机构应当切实履行主动管理职责,不得进行转委托,不得再投资公募证券投资基金以外的资产管理产品".

这个不得转委托,是指在已经存在一层嵌套的情况下,底层资管计划的私募基金管理人不得再次转委托他人进行管理。所以如果只有一层嵌套的私募FOF可以作。私募FOF是符合国际趋势和大类资产配置大方向的,这个问题后续应该还是会有弹性的空间。


38、银行通过理财资金投私募基金是否还可行?(只嵌套一层通道)


答:银行理财投资私募基金还是行得通,但是有几条限制。

第一,公募银行理财不可以,这一点是比较明确的;具体参见下一问。

第二,对于嵌套股权类基金来讲,可能要等到银行理财子公司成立。因为目前大部分银行理财投这类基金可能面临多层嵌套的问题,中间必须加一层通道才能做工商登记;

第三,针对创业投资基金、政府投资基金做了例外条款,这个例外条款可能也会涉及到放松多层嵌套的问题。


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